Mười năm sau ngày ký kết hợp đồng, Keppel đang tranh chấp về một khoản tiền sử dụng đất khoảng 261 triệu USD. Vụ Empire City cho thấy rủi ro giá đất có thể âm ỉ nhiều năm trong các liên doanh bất động sản tại Việt Nam ký theo khung pháp lý cũ.
Một tập đoàn niêm yết tại Singapore, đã đầu tư gần một thập kỷ, có cam đoan và bảo đảm (xác nhận) rõ ràng về đất đai trong hợp đồng, nắm 40% vốn tại một trong những dự án ven sông đáng chú ý nhất của TP.HCM, nay phải đưa các đối tác liên doanh ra trọng tài tại SIAC.
Lý do là khoản tiền sử dụng đất bổ sung khoảng 261 triệu USD, được áp rất lâu sau khi giao dịch hoàn tất. Nếu một nhà đầu tư có quy mô và mức bảo vệ hợp đồng như Keppel vẫn phải nhờ trọng tài phân định ai chịu khoản này, thì các nhà đầu tư nước ngoài nhỏ hơn, với hợp đồng yếu hơn và ít bảo đảm hơn, còn ở thế rủi ro hơn nhiều.
Đó là câu chuyện chính của vụ Empire City. Vấn đề không phải là việc cơ quan nhà nước xác định lại tiền sử dụng đất có đúng luật hay không. Câu hỏi của nhà đầu tư là: nếu quyết định đó được giữ nguyên, ai sẽ chịu chi phí kinh tế?
Tóm lại là?
Ngày 27/4/2026, Keppel Ltd. công bố rằng công ty con do mình sở hữu 100%, Corredance Pte Ltd, đã nộp Thông báo trọng tài tại Trung tâm Trọng tài Quốc tế Singapore (SIAC). Bị đơn là ba đối tác trong Empire City: Denver Power Ltd, được báo chí cho là có liên quan đến Gaw Capital Partners, Công ty Cổ phần Bất động sản Tiến Phước, và Công ty TNHH Bất động sản Trần Thái.
Corredance nắm 40% phần vốn trong công ty dự án. Năm 2016, Keppel Land ký thỏa thuận đầu tư có điều kiện để sở hữu phần vốn 40% này với giá 93,9 triệu USD.
Cuối năm 2025, công ty dự án được thông báo rằng các lô đất của dự án bị áp thêm khoảng 6.877 tỷ đồng tiền sử dụng đất bổ sung, tương đương khoảng 261 triệu USD. Công ty dự án đã đề nghị cơ quan có thẩm quyền xem xét lại. Tại thời điểm Keppel công bố thông tin, vụ việc này vẫn chưa ngã ngũ.
Lập luận của Keppel là thỏa thuận đầu tư năm 2016 có cam đoan và bảo đảm về phê duyệt đất đai và tiền sử dụng đất. Theo hợp đồng, các đối tác, chứ không phải Corredance, phải chịu khoản tiền này. Keppel yêu cầu hội đồng trọng tài phân định trách nhiệm như vậy và buộc các đối tác bồi hoàn.
Các con số cho thấy vì sao vụ việc cấp bách. Nếu tính theo tỷ lệ sở hữu, phần rủi ro kinh tế của Corredance ở mức 40% là khoảng 104 triệu USD. Con số này cao hơn cả 93,9 triệu USD mà Keppel đã trả để có toàn bộ phần vốn. Keppel cho biết khoản đầu tư vẫn có lãi trên cơ sở giá trị ghi sổ. Nhưng phép so sánh này cho thấy một khoản tiền sử dụng đất phát sinh muộn có thể xóa sổ hiệu quả kinh tế ban đầu của giao dịch. Với bên cho vay và bên mua lại, rủi ro giá đất chưa được xử lý cần được đưa vào giá giao dịch và cấu trúc bảo vệ ngay từ khi đàm phán điều khoản sơ bộ.
Vì sao đây là rủi ro có hệ thống, không phải sự cố cá biệt
Ba đặc điểm của chế độ đất đai tại Việt Nam có thể biến một giao dịch tưởng đã khép lại thành một rủi ro kéo dài.
Thứ nhất, tiền sử dụng đất có thể bị xem xét lại nhiều năm sau khi giao đất.
Năm 2017, dự án đã nộp khoảng 3.581 tỷ đồng để hoàn tất nghĩa vụ tài chính ban đầu theo quyết định giao đất năm 2016.
Tháng 9/2025, theo thông tin công khai, chủ đầu tư đã kiến nghị thành phố về khoản tiền sử dụng đất được tính lại ở mức khoảng 8.819 tỷ đồng, tức khoảng 2,46 lần số đã nộp. Phần tăng thêm so với số gốc được nêu là khoảng 5.238 tỷ đồng, chưa tính tiền chậm nộp.
Công bố tháng 4/2026 của Keppel nêu con số 6.877 tỷ đồng. Thông tin công khai hiện chưa giải thích đầy đủ quan hệ giữa con số Keppel công bố và tổng tiền sử dụng đất được tính lại trước đó. Nhưng có thể thấy rõ đang tồn tại nhiều con số khác nhau: tổng tiền sử dụng đất tính lại, phần tăng thêm, và nợ thuế có thể bao gồm tiền phạt, tiền chậm nộp.
Chủ đầu tư đề nghị cơ quan có thẩm quyền áp dụng khung định giá có hiệu lực tại thời điểm giao đất ban đầu, đồng thời tính đến các điều chỉnh quy hoạch sau đó để tránh phải tính lại nhiều lần. Sở Tài chính TP.HCM bác đề nghị này. Phương pháp áp dụng tại thời điểm giao đất không nhất thiết là phương pháp mà Nhà nước sẽ dùng khi xác định lại nghĩa vụ tài chính sau này.
Thứ hai, các yếu tố dẫn đến việc định giá lại phần lớn nằm ngoài tầm kiểm soát của nhà đầu tư.
Khoản tiền sử dụng đất bổ sung tại Empire City xuất phát, ít nhất một phần, từ kết luận của Thanh tra Chính phủ về việc xác định giá đất ban đầu. Một yếu tố khác có thể liên quan là điều chỉnh quy hoạch năm 2017, làm tăng diện tích sàn xây dựng và số căn hộ.
Kết luận thanh tra và thay đổi chính sách là yếu tố từ phía Nhà nước. Điều chỉnh quy hoạch thì phức tạp hơn. Nếu chính công ty dự án đề xuất hoặc hưởng lợi từ điều chỉnh đó, lập luận về phân bổ trách nhiệm sẽ khó hơn nhiều. Các cam đoan và bảo đảm thông thường, được soạn dựa trên tình trạng tại thời điểm ký, không xử lý các hành động của cơ quan nhà nước phát sinh sau khi ký, trừ khi hợp đồng mở rộng phạm vi một cách rõ ràng.
Thứ ba, dạng rủi ro này không chỉ có ở Empire City.
Năm 2025, Công ty TNHH Lotte Properties HCMC thông báo với thành phố rằng họ muốn dừng dự án Thủ Thiêm Eco Smart City do áp lực liên quan đến giá đất và tiền sử dụng đất tại Thủ Thiêm, trước khi tìm cách tiếp tục triển khai dự án.
Thủ Thiêm là nơi vấn đề thể hiện rõ nhất. Nhưng logic chung của cơ chế này có thể ảnh hưởng đến nhiều dự án khác: quyết định giao đất cũ bị mở lại theo phương pháp định giá mới, thường sau thanh tra. Rủi ro có thể xuất hiện tại bất kỳ dự án nào được giao đất theo khung pháp lý cũ, nơi quyết định giá đất, nghĩa vụ tài chính, điều chỉnh quy hoạch hoặc kết luận thanh tra còn chưa khép lại hoặc bị mở lại về sau.
Cần bảo vệ hợp đồng, nhưng thế là chưa đủ
Vụ trọng tài của Keppel sẽ được tranh tụng dựa trên câu chữ của thỏa thuận đầu tư năm 2016. Theo thông tin công khai, câu hỏi về trách nhiệm sẽ rõ hơn nếu khoản tiền này gắn với nghĩa vụ đã tồn tại trước khi Corredance tham gia dự án. Ngược lại, câu hỏi sẽ khó hơn nếu một phần khoản tiền gắn với điều chỉnh quy hoạch năm 2017. Khi đó, các bị đơn có thể lập luận rằng phần giá trị tăng thêm do điều chỉnh quy hoạch là chi phí của dự án và Keppel, với tư cách nhà đầu tư nắm 40%, cũng đã hưởng lợi.
Bài học soạn thảo cho các giao dịch hiện nay quan trọng hơn chính vụ kiện. Dựa vào cam đoan và bảo đảm chỉ có ích nếu cam đoan và bảo đảm đó còn hiệu lực và bao quát được tổn thất. Điều khoản cam đoan và bảo đảm soạn năm 2016, với thời hạn hiệu lực thông thường, có thể đã hết hạn khi yêu cầu của cơ quan nhà nước được đưa ra gần một thập kỷ sau đó.
Cơ chế bảo vệ mạnh hơn là một điều khoản bồi thường hoặc cam kết độc lập, phân bổ trách nhiệm đối với tiền sử dụng đất bổ sung, tiền chậm nộp, tiền phạt, chi phí cưỡng chế và các khoản liên quan, bất kể yêu cầu của cơ quan nhà nước phát sinh vào thời điểm nào. Một cơ chế bảo vệ hiệu quả cần quy định rõ:
- bao quát các chi phí phát sinh sau khi giao dịch hoàn tất, không chỉ các chi phí đã hiện hữu tại thời điểm ký;
- phân bổ rõ ràng rủi ro từ điều chỉnh quy hoạch, kết luận thanh tra và thay đổi phương pháp tính;
- cơ chế cấp vốn tạm thời để xử lý yêu cầu của cơ quan nhà nước, dù là thuế, tiền sử dụng đất, tiền phạt hay khoản liên quan, trong thời gian các cổ đông còn tranh chấp về bên chịu trách nhiệm cuối cùng;
- và thời hạn hiệu lực của điều khoản bồi thường đủ dài để bao trùm khoảng thời gian thực tế mà cơ quan nhà nước có thể xác định lại nghĩa vụ, hiện đã thấy thời hạn này có thể kéo dài một thập kỷ hoặc hơn.
Thỏa thuận đầu tư giữa các bên không ràng buộc được cơ quan thuế. Thỏa thuận đó cũng không làm dừng cưỡng chế theo luật, mà chỉ giúp phân bổ gánh nặng kinh tế giữa các cổ đông. Chính điểm khác biệt này khiến cơ chế cấp vốn tạm thời, chứ không phải riêng điều khoản bồi hoàn, mới là biện pháp có tác dụng trong ngắn hạn.
Cưỡng chế thuế là một rủi ro khác
Đầu tháng 4/2026, cơ quan thuế TP.HCM cảnh báo rằng người đại diện theo pháp luật của công ty dự án, ông Võ Sỹ Nhân, có thể bị tạm hoãn xuất cảnh nếu nợ thuế, tiền phạt và tiền chậm nộp không được thanh toán trong vòng 30 ngày. Đây là cưỡng chế hành chính về thuế theo Luật Quản lý thuế. Không phải thi hành phán quyết trọng tài. Và thủ tục này không dừng lại chỉ vì có vụ kiện tại SIAC.
Cơ chế tạm hoãn xuất cảnh hiện được quy định cụ thể tại Nghị định 49/2025/NĐ-CP, gồm ngưỡng áp dụng, thời gian quá hạn, thủ tục thông báo và cơ chế dỡ bỏ. Biện pháp này tác động đến người đại diện theo pháp luật vì tình trạng thuế của doanh nghiệp, không phải vì tranh chấp giữa các cổ đông. Đây cũng không phải kết luận rằng cá nhân người đại diện theo pháp luật là người nợ khoản tiền đó.
Nhà đầu tư nước ngoài nên hiểu rằng, một khi nghĩa vụ tiền sử dụng đất đang tranh chấp đã được đưa vào hệ thống quản lý thuế, nghĩa vụ đó sẽ bị cưỡng chế đối với công ty dự án. Áp lực cũng sẽ đặt lên người đại diện theo pháp luật. Tranh chấp giữa các cổ đông không làm dừng quá trình này.
Yêu cầu nộp tiền còn tạo ra vấn đề quản trị ở cấp công ty dự án. Với tỷ lệ 40%, Corredance không thể đơn phương buộc công ty thông qua các quyết định cấp vốn lớn. Tùy điều lệ công ty, quy định về điều kiện họp, và cách cấu trúc khoản cấp vốn tạm thời, chẳng hạn tăng vốn điều lệ, cho vay cổ đông hoặc hỗ trợ dưới hình thức khác, Corredance có thể chặn các quyết định đó, đồng thời cũng có thể bị chặn khi muốn buộc các bên còn lại cấp vốn.
Vấn đề không phải là các đối tác Việt Nam luôn nắm đủ tỷ lệ biểu quyết để tự quyết. Vấn đề là yêu cầu của cơ quan thuế có thể biến cơ chế cấp vốn thông thường thành sự bế tắc quản trị, trong khi Nhà nước vẫn tiếp tục cưỡng chế đối với công ty. Cổ đông nước ngoài khi đó phải chọn giữa hai phương án đều bất lợi: tự bỏ tiền nộp khoản mà mình cho rằng đối tác trong nước phải chịu hoặc để người đại diện theo pháp luật chịu hệ quả cá nhân. Cách xử lý đúng là đưa sẵn vào thỏa thuận liên doanh một cơ chế phá vỡ bế tắc bằng hợp đồng, gắn với phân bổ trách nhiệm. Không nên đợi đến khi yêu cầu nộp tiền xuất hiện rồi mới đàm phán dưới áp lực.
Thắng kiện là một chuyện. Thu được tiền là chuyện khác.
Một phán quyết của trọng tài SIAC chống lại các bị đơn Việt Nam không tự động được thi hành tại Việt Nam. Hội đồng trọng tài có thể quyết định việc phân bổ trách nhiệm kinh tế giữa các cổ đông. Hội đồng trọng tài không thể quyết định tính hợp pháp của quyết định xác định giá đất với hiệu lực ràng buộc đối với Nhà nước. Muốn thi hành đối với các đối tác Việt Nam, Keppel sẽ cần Tòa án Việt Nam công nhận và cho thi hành. Việc công nhận là có thể, nhưng không tự động.
Các bị đơn vẫn có căn cứ pháp lý thực chất để phản đối việc công nhận và cho thi hành, bao gồm lập luận về trật tự công cộng. Đối với bị đơn ở nước ngoài là Denver Power, về nguyên tắc việc theo đuổi có thể dễ hơn. Nhưng điều đó chỉ đúng nếu xác định được tài sản của bên thua kiện thực sự nằm ngoài Việt Nam.
Một điểm khác cũng cần lưu ý. Theo pháp luật về phá sản của Việt Nam, cổ đông công ty chỉ nhận phần giá trị còn lại sau khi đã thanh toán cho các chủ nợ theo thứ tự ưu tiên do luật quy định. Nghĩa vụ tài chính với Nhà nước nằm trong thứ tự ưu tiên đó.
Hệ quả thực tiễn là điều khoản giải quyết tranh chấp phải đi cùng cơ chế bảo đảm được thiết lập ngay từ đầu: bảo lãnh công ty mẹ, thế chấp cổ phần tại pháp nhân nắm giữ ở nước ngoài, hoặc quyền tiếp quản (step-in rights). Một phán quyết trọng tài không tự biến thành tiền. Nó chỉ có giá trị thực tế nếu bên thắng kiện đã có sẵn kế hoạch thi hành khả thi và tài sản thực để thu hồi.
Việt Nam giờ ở đâu trong mắt nhà đầu tư?
Luật Đất đai 2024 và nỗ lực chuẩn hóa phương pháp định giá đất sẽ giúp thu hẹp, nhưng không xóa hết, khoảng cách giữa giá đất tại thời điểm giao đất và giá hiện hành đối với các dự án mới. Đó là hướng đúng. Nhưng Việt Nam vẫn còn nhiều liên doanh bất động sản có vốn nước ngoài đã được ký theo khung pháp lý cũ. Một phần trong số đó nằm trên các khu đất mà nghĩa vụ tài chính vẫn có thể bị tính lại. Ý nghĩa của vụ Keppel do đó không chỉ riêng với Empire City. Nó nằm ở tín hiệu mà vụ việc này gửi tới các giao dịch tương tự sau này.
Bất cân xứng về công bố thông tin cũng làm cho bức tranh toàn cảnh trở nên không chính xác. Nhà đầu tư niêm yết buộc phải đưa các tranh chấp này ra ánh sáng qua công bố thông tin trên sàn và đánh giá suy giảm giá trị tài sản. Nhà đầu tư trong các công ty không phải là công ty đại chúng có thể xử lý cùng một vấn đề bằng cách không để lại dấu vết công khai: tạm dừng cấp vốn, đàm phán kín hoặc kéo dài tiến độ triển khai. Vì vậy, một vụ việc được công khai nhiều khả năng đang đánh giá thấp tần suất thực tế của các tranh chấp kiểu này.
Việt Nam vẫn là thị trường hấp dẫn nếu nhìn vào các yếu tố nền tảng. Vụ Keppel không thay đổi điều đó. Điều cần thay đổi là cách nhà đầu tư nước ngoài xử lý rủi ro liên quan đến tiền sử dụng đất, cách họ soạn điều khoản để phòng vệ, và cách họ bảo đảm khả năng thu hồi khi rủi ro xảy ra.
Vilasia là công ty luật chuyên về M&A, đầu tư mạo hiểm, tài chính và cạnh tranh. Vilasia được Asia Business Law Journal trao giải “Best New Law Firm” tại Vietnam Law Firm Awards 2026. Bài viết này thuộc chuỗi bài “Don’t Do Deals in the Dark” của Vilasia.